Sinais contraditórios

Associado: Affonso Celso Pastore
O Estado de S. Paulo
04/09/2016
As opiniões aqui expressas são as do autor e não refletem necessariamente as do CDPP, tampouco as dos demais associados.

O governo tomou a decisão correta de realizar o ajuste controlando as despesas. Mas ainda que a PEC dos reajustes nominais gastos seja aprovada juntamente com uma reforma da Previdência com pagamento de benefícios compatível com a realidade demográfica do País, terá de enfrentar o fato de que, sem a retomada do crescimento econômico, não haverá redução gradual dos déficits primários em proporção ao PIB, e nem a relação dívida/PIB entrará em uma trajetória de queda.

Ou seja, o sucesso do ajuste requer a volta do crescimento econômico. Atualmente, a taxa de investimentos está em torno de 17% do PIB, que é a mais baixa desde que o IBGE passou a publicar as contas nacionais trimestrais. Reconheço que a atual recessão tem, também, uma componente de contração de demanda, particularmente do consumo das famílias, mas a força dominante vem da redução dos investimentos, que somada à queda pró-cíclica da produtividade levou ao encolhimento do PIB potencial. Como a crise fiscal impede que os investimentos sejam estimulados por aumentos de gastos e cortes de impostos, tal estímulo somente pode ser gerado pela queda dos riscos e da taxa real de juros.

O instrumento para a redução dos riscos é a aprovação das reformas estruturais que levem ao ajuste fiscal, e não apenas da PEC da correção nominal de gastos. Porém, a queda dos riscos é apenas a condição necessária. A condição suficiente é a queda da taxa real de juros. Se essa queda fosse apenas um movimento voluntarista, como ocorreu em 2012, não levaria à percepção de queda permanente do custo de capital, falhando em incentivar os investimentos.

O Banco Central conta com a ajuda desinflacionária da recessão e das elevadas taxas de desemprego, mas hesita em iniciar o ciclo de queda da taxa de juros enquanto não contar com uma clara evidência de sucesso do governo com o ajuste fiscal. Cabe à autoridade fiscal – e ao governo como um todo – tomar consciência de que, sem a queda da taxa de juros, o crescimento não poderá retornar, e cabe ao Banco Central, sem que abandone o objetivo de levar a inflação para a meta, reconhecer que a retomada do crescimento é, nas condições atuais da economia brasileira, um objetivo extremamente importante para remover o risco de insolvência do setor público.

Taxa de juros. Nos últimos meses assistimos a uma acentuada redução de prêmios de risco e à valorização do real. Se o governo mantiver o rumo do ajuste, o mais provável é que a intensificação do ingresso de capitais manterá a trajetória de valorização do real, e a única reação consistente por parte do Banco Central será a queda da taxa de juros.

Há quem preferisse que ele interviesse comprando dólares e acumulando reservas, mas diante do profundo desequilíbrio fiscal, isso seria um erro: a esterilização dos efeitos da compra de reservas levaria ao aumento da dívida bruta; e o custo fiscal dessa esterilização seria enorme, diante da diferença entre as taxas doméstica e internacional de juros.

O que fazer diante da perda de competitividade da indústria gerada por um real mais forte? Nas recentes discussões sobre as reformas há quase que uma total omissão à necessidade de reformar o mercado de trabalho. Os empresários não se sentem confortáveis para pressionar pela reforma no mercado de trabalho, mas se transformam em leões nas suas conversas com as autoridades, em Brasília, clamando por um câmbio de R$ 3,80 o dólar. Há uma forma fácil de obter este câmbio – basta interromper o ajuste fiscal fazendo crescer o risco, como vinha ocorrendo até o fim de 2015.

Meu temor é que, diante do bombardeio por parte da indústria, o governo caminhe para as soluções fáceis, intervindo, sob aplausos, para sustentar o real e acumulando reservas, o que complica o ajuste fiscal e eleva os riscos, reduzindo o estímulo aos investimentos, em vez de promover o crescimento.