Valor Econômico
A economia está em reativação gradual, puxada pelo aumento do consumo das famílias, que se beneficiaram do ganho de renda real decorrente da acentuada queda da inflação. Segundo o presidente do Banco Central, Ilan Goldfajn, este ciclo de crescimento será sustentável porque o ganho de renda é permanente. A expansão do crédito não vai liderar a retomada da atividade, como ocorreu no passado recente, mas vai seguir a recuperação, como um dos seus componentes ao lado dos investimentos em infraestrutura e das privatizações, acredita ele.
Ilan, que falou com exclusividade ao Valor, sugeriu que a taxa de juros pode ficar em patamar baixo por um bom tempo, em função da elevada ociosidade da economia, refletida no alto desemprego e na baixa utilização dos fatores de produção.
No dia seguinte à divulgação da ata do Comitê de Política Monetária (Copom), o presidente do Banco Central reforçou que, mantidas as condições atuais, o corte da Selic em outubro será moderadamente menor do que a redução de 1 ponto percentual dos últimos quatro encontros do comitê. Ele não quis cravar que a queda será de 0,75 ponto como acredita o mercado, mas reiterou que o BC fará um encerramento gradual do ciclo de afrouxamento monetário. Disse ainda que o piso da Selic (atualmente fixada em 8,25% ao ano) vai depender do cenário base, das projeções e das expectativas.
Ilan evitou indicar se os juros vão cair para a casa dos 7% ou dos 6% ao ano.
Leia a íntegra da entrevista:
Valor: O corte dos juros na próxima reunião será de 0,75 ponto percentual? Em que circunstância não seria?
Ilan Goldfajn: O que indicamos no comunicado e na ata é que, naquele momento, em
função do cenário básico, do estágio do ciclo, e se as condições permanecerem, tínhamos a possibilidade de uma redução moderada. Então, depende muito do que acontecer. Se as condições permanecerem as mesmas, está indicado. Se houver mudança para um lado ou para o outro…
Valor: Que tipo de mudança?
Ilan: Olhamos a expectativa de inflação, as projeções, a atividade, riscospara um lado e para outro, e tentamos dar um “guide line”. A comunicação tem isso, de tentar ser o mais ransparente possível. Dizer que se tudo ocorrer conforme o previsto é isso que a gente vai fazer. Mas comunicar, também, que o BC vai reagir aos dados. Temos procurado ser transparente com relação aos próximos passos, mas não queremos que isso nos tire a liberdade de fazer a coisa certa quando ela for colocada. E tenho a impressão de que os analistas de mercado tem entendido isso mais, porque, ao invés de as projeções mudarem em função de uma palavra que a gente muda aqui ou lá, elas começam a mudar em função dos dados que aparecem, em função do conjunto do cenário. Acho que estamos conseguindo transmitir a nossa reação a diferentes cenários. Tecnicamente é como se fosse nossa função reação. Os analistas entendem a função reação e não precisam esperar alguma declaração. Já sabem para onde vamos.
Valor: Quando se fala em fim gradual do ciclo, o quão gradual o Copom está imaginando ser?
Ilan: Os bancos centrais começam processos de aperto gradualmente e tendem a terminar, também, de forma gradual. É o que as pessoas têm chamado de “escadinha”. Agora, isso é uma convenção. Facilita a comunicação e o nosso aprendizado. Mas depende da situação. Nesse caso, e comunicamos na ata, pensamos que uma redução gradual se encaixa.
Valor: Qual seria o piso para os juros? O mercado parece dividido entre a casa dos 7% e a casa dos 6% ao ano? Você corrigiria esses 6%?
Ilan: Novamente, é uma questão da reação. Vamos adotar o que o cenário apresentar. Se o cenário se apresentar da forma como vimos na reunião, vamos fazer o que indicamos. Temos dois grandes blocos de risco que levam para um lado ou para o outro. O primeiro, que chamamos de risco positivo, seria o de a inflação acabar permanecendo baixa por duas grandes razões possíveis. A inflação de alimentos continua caindo. Colocamos os números na ata e vi poucos comentários com relação a eles, mas a ideia é dar a dimensão do montante. No ano passado os alimentos subiram 9,4% e neste ano caíram 5,2% até agora. Acho que é uma mudança relevante, faz diferença e pode influenciar não o choque em si, sempre olhamos o impacto secundário, mas pode afetar outros preços e temos que levar em consideração esses
outros preços.
Valor: O sr. se refere à inércia?
Ilan: No Brasil sempre nos acostumamos a pensar a inércia como sendo algo ruim. É ruim porque te prende ao passado. Mas no caso atual ela te prende a uma inflação mais baixa. Como Banco Central é melhor sempre olhar para o futuro, mas, já que tem inércia, eu prefiro inércia vindo de inflação baixa do que uma inércia vindo de inflação alta. Então esse é um risco de a inflação permanecer baixa. De repente teremos de lidar com isso.
Valor: Qual é o segundo bloco de risco?
Ilan: É de termos duas mudanças de ambiente que se [elas se ] juntarem tornam-se mais potentes. Uma é que a gente não consiga, através das reformas que faltam, passar ainda a percepção de uma estabilidade das contas públicas para o futuro. E isso pode gerar ao longo do tempo, talvez não no curto prazo, mais dúvida com relação ao cenário básico que temos. Ainda nesse segundo bloco, o cenário internacional é extremamente benigno para economias emergentes e para o Brasil, com apetite ao risco.
Valor: Esses blocos de risco são simétricos ou assimétricos?
Ilan: Aí são avaliações nossas com relação a que lado vai, mas não vou introduzir probabilidades associadas a isso. Não estamos prontos, ainda, para comunicar a probabilidade de cada um. Mas estamos sendo suficientemente transparentes, dizendo que há dois grandes blocos de risco que afetam o cenário básico.
Valor: Não é comum ter dois anos seguidos de queda de preço de alimentos. Isso já ocorreu?
Ilan: Mas tivemos sete anos de alta na inflação de alimentos. A pergunta é por que esses preços subiram por sete anos? Estamos interpretando o comportamento dos alimentos como um choque, não como uma tendência. E como um choque consideramos que não temos que atuar no efeito primário. Isso explica uma parcela importante de a inflação ficar abaixo da meta de 4,5%. Só essa queda de 9% para menos 5% no preço dos alimentos estamos falando em 2 pontos percentuais ou mais de contribuição no IPCA. É algo de uma magnitude suficiente para pensarmos que é um choque importante. Claro que ninguém achava que ia continuar subindo 10%, se fosse zero já fazia diferença, mas caiu 5%. E não acabou, tá? No último mês seguiu em
queda.
Valor: O quanto isso tem a ver com a recessão?
Ilan: Não sabemos. Supostamente um choque de alimentos é visto como algo determinado por clima, safra, por coisas que não são necessariamente relacionadas à atividade. Obviamente que dá para limpar, pois o alimento chega com alguma parcela de serviços. Consideramos um choque, pois no mundo todo alimento é choque.
Valor: Como o BC enxerga a possibilidade de reversão dos preços dos alimentos em 2018?
Ilan: Tanto o nosso cenário básico quanto o dos analistas embute alguma reversão. Todos acham que a queda já foi forte e que alguma reversão para alguma média deve ocorrer. Qual o risco que se tem aí? Que essa reversão não ocorra ou que a inflação de alimentos continue caindo. De novo, não vamos reagir ao choque, vamos reagir ao impacto desse choque sobre os demais preços.
Valor: Na ata, o Copom fala sobre política monetária estimulativa. Já estamos nesse cenário, que seria de taxa de juros abaixo da taxa estrutural?
Ilan: Na ata falamos em taxa de juro real ex-ante, que consideramos relevante para as decisões. É o juro que se recebe para investimentos olhando para frente, quando o Tesouro pega emprestado. Nos meus discursos tenho feito esses cálculos e temos chegado a perto de 3%, nessa faixa.
Valor: E o juro estrutural é muito maior do que isso?
Ilan: Não estamos preparados, ainda, para ficar dizendo qual é, exatamente, o juro estrutural. É uma medida que envolve incerteza e algo que gostaria de continuar reavaliando o tempo todo. É um conceito, no mundo todo, muito abstrato, e que pode mudar ao longo do tempo.
Valor: É possível se imaginar o impacto da criação Taxa de Longo Prazo (TLP) sobre o juro estrutural?
Ilan: O que estamos preparados para dizer é que a TLP reduz o juro estrutural. Podemos dizer a direção, mas o montante é algo que vamos ter de observar ao longo do tempo. Não só em relação a essa reforma, mas em relação às outras também. Novamente, eu gostaria de poder oferecer números exatos para tudo, mas temos sempre o seguinte lema em termos da nossa comunicação: tente comunicar ao máximo e de forma mais transparente o que você sabe. Não comunique o que você não tem certeza.
Valor: Juro baixo veio para ficar ou estamos sujeitos a ter que subir sensivelmente, por exemplo, no ano que vem, por algum tipo de risco político eleitoral?
Ilan: Quando a gente diz, hoje, que o juro está abaixo do estrutural temos duas hipóteses à frente. Uma é que o juro estrutural venha para baixo. A outra é que em algum momento o juro básico suba ou, ainda, uma combinação dos dois.
Valor: Há um “trade-off” entre o quanto se pode baixar a Selic agora levando em conta a possibilidade de ter que subir a taxa Selic em 2018? Ou fazer um ajuste um pouco menor agora e manter o juro em 2018?
Ilan: O que eu posso dizer é que vamos olhar a trajetória de metas até 2020. Ao mesmo tempo, só para fazer um contraponto, também vamos olhar o hiato do produto. Há momentos em que se precisa estimular a economia e em outros não.
Valor: O BC entende que o hiato do produto é bastante grande e que a retomada da atividade não representa risco inflacionário?
Ilan: A economia tem ociosidade dos fatores. Você olha essa ociosidade na utilização de capacidade das empresas e, principalmente, no desemprego, que está alto. Isso nos dá uma medida que há ociosidade e que vamos trabalhar com ela por algum tempo.
Valor: Quando o governo diz que há sinais firmes de recuperação, que sinais são esses?
Ilan: Nosso cenário é de recuperação gradual da atividade. Temos um PIB que cresce no primeiro trimestre, que cresce no segundo e mostra o aumento de outros componentes do produto. Um componente relevante é o consumo das famílias que não tinha reagido. Os índices de vendas, de demanda e de produção mostram que a economia começa a andar por lado diferente do que o da recessão dos últimos dois anos. Tem dados de recuperação na indústria, serviços e finalmente o emprego, que tende a ser o último componente da cadeia de ativação da economia e veio até um pouco mais cedo. Temos criação de emprego. Claro que todos querem que a criação seja de emprego formal, mas os ciclos começam assim.
Valor: O crédito é que está elevando o consumo das famílias?
Ilan: O consumo das famílias tem dois grandes componentes. Primeiro é a queda substancial da inflação que, dado o reajuste salarial do ano passado, gerou um ganho de renda que leva a um aumento de consumo. Então a queda da inflação, que sempre tem seus benefícios em termos de previsibilidade, estabilidade, desta vez é um componente relevante de estimulo à economia. Esse é um estímulo de um ganho permanente de renda. O segundo componente que acho relevante é que as famílias conseguiram reduzir o endividamento do passado. É a conversa da desalavanvagem e, portanto, o crédito às famílias já voltou há alguns meses. Temos esses dois fatores que explicam essa saída. Tem outros componentes mais temporários como a liberação de
contas inativas do FGTS.
Valor: A expansão do consumo das famílias sustenta a retomada em 2018 ou é de efeito provisório?
Ilan: No momento em que estamos, de saída da recessão e de recuperação gradual, esse componente tem sido importante para reativar a economia. Mas olhando no médio e longo prazos, vamos precisar do aumento do investimento. O crescimento sustentável nos próximos anos vai precisar disso e os esforços de infraestrutura e privatização vão ajudar a catalizar o investimento. A recuperação calcada na queda da inflação e reativação do consumo desta vez é sustentável. Ela é diferente da que ocorreu no passado porque está calcada no aumento da renda, em queda da dívida mais sustentável e, portanto, é um bom sinal. Mas mesmo esse bom sinal tem que ser, em algum momento, complementado pelo investimento.
Valor: E o crédito às empresas?
Ilan: Para as empresas o crédito tem voltado mais devagar e ainda não mostra a subida que houve para as pessoas físicas. Teve bilhões e bilhões de perdas que tiveram que ser absorvidas pelo sistema, seja do lado das grandes companhias quanto das pequenas e médias que sofreram com a queda da atividade. Isso está sendo digerido. Acho que temos avançado bastante nesse ciclo e o estímulo vindo da queda dos juros e da reativação da economia vai ajudar na recuperação das empresas.
Claudia Safatle & Eduardo Campos
