Estadão (publicado em 29/08/2021)
Muitos desprezam a história, preferindo o conforto dos modelos matemáticos. Respeito ambos, mas dou um grande peso à história.
No regime de Bretton Woods, os EUA fixavam o preço do ouro em US$ 35 por onça-troy, e os demais países mantinham o câmbio fixo em relação ao dólar. Há cinquenta anos, precisamente em 15 de agosto de 1971, o presidente Nixon fechou a “gold window”, que permitia aos signatários daquele acordo converterem as suas reservas em ouro àquele preço. Era o “início do fim” daquele regime monetário, que só foi formalmente extinto em 1973.
Naqueles anos, tanto quanto agora, a política monetária do Fed era voltada exclusivamente aos objetivos domésticos. “O dólar é a nossa moeda, mas o vosso problema”, como disse o secretário John Connally. Para financiar a guerra do Vietnã e manter o pleno emprego, o Fed expandia a oferta de moeda que, devido ao câmbio fixo, elevava a oferta mundial de moeda e gerava uma inflação mundial. A atividade bancária era estimulada, florescendo o mercado de euro-dólares, que ainda continuou crescendo depois de 1973, dado que os países não abandonaram de imediato o câmbio fixo.
Quando em 1976 ocorreu o segundo choque do petróleo, aumentando o valor das suas importações, o governo Geisel teve a ilusão de que poderia usar a crise como uma oportunidade de crescimento. Lançou o II PND através do qual financiou com empréstimos externos os investimentos na produção de bens de capital e de insumos básicos. Era suposto que a substituição de importações geraria uma economia de dólares que permitiria pagar o aumento na conta do petróleo, com o benefício do crescimento econômico.
Os industriais aplaudiram a clarividência do presidente e se auto-enganavam, acreditando que entrávamos em um mundo novo, no qual a abundância de empréstimos baratos era uma consequência da reciclagem dos petrodólares, e não da política monetária expansionista do Fed, que teria de terminar. Geramos uma dívida externa de 50% do PIB, que nos levou à crise da dívida externa dos anos oitenta. Durante o II PND, o Brasil cresceu a 7,5% ao ano, porém à custa de nos jogar na armadilha do baixo crescimento, da qual não mais nos livramos.
Não sei se este episódio ainda é estudado nos cursos de Economia, nem se são feitas comparações com o mundo atual. Mas os alunos deveriam ser advertidos de que, apesar das muitas transformações institucionais, ainda temos uma relíquia do passado, que é o “privilégio exorbitante” dos EUA – o benefício de ter a sua própria moeda usada como a moeda reserva internacional. É o único país que, diante de um déficit nas contas correntes, não tem de se preocupar com seu financiamento. Paga com sua própria moeda e influencia as políticas monetárias de todos os demais.
Um exemplo são os efeitos da expansão monetária motivada pela crise da covid sobre as taxas de câmbio dos países livres de graves problemas fiscais e políticos. Quando irrompeu a pandemia, a taxa dos “fed funds” foi colocada no zero técnico, e foram comprados em torno de US$ 2 trilhões de treasuries. A consequência dessa maciça expansão monetária foi um enfraquecimento de 10% do dólar em relação a uma cesta de moedas que inclui euro, libra, iene, dólar canadense, dólar australiano, coroa sueca e franco suíço – o DXY. Não foram apenas estas 7 moedas que se valorizaram, e sim a quase totalidade das demais. O mundo agradeceu aos EUA. Afinal, aquela recessão exigia queda acentuada das taxas de juros, que foi facilitada pelo efeito desinflacionário vindo do fortalecimento de suas moedas.
Estímulo monetário nos EUA leva a um estímulo monetário mundial, mas a recíproca também é verdadeira. A inflação vem se elevando, mas ainda não vi preocupações. O “average inflation targeting” dá um enorme conforto; a transição demográfica derrubou as taxas neutras no mundo; e a culpa de uma inflação acima de 5% nos EUA não é atribuída ao exagero dos estímulos, mas a choques de oferta. Da mesma forma, a sensível elevação dos “price earnings ratios” no S&P500 não é atribuída à queda excessiva da taxa de desconto, e sim ao vigor da economia norte-americana.
Por que nos preocuparmos com uma mudança quando o próprio Fed está seguro de que pode tolerar uma inflação mais alta? Gostaria de ter essa frieza. Mas o respeito à história e às lições que ela nos oferece me impedem de tê-la. Já vi muitas esperanças serem destruídas por fatos que muitos julgavam irrelevantes, e que preocuparam apenas uns poucos.
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