BROADCAST

O ex-presidente do Banco Central e atual presidente do Conselho do Credit Suisse Brasil, Ilan Goldfajn, defende dois pilares para que o País não aprofunde os problemas econômicos e sociais: controle sanitário firme para evitar a todo custo uma segunda onda de covid-19 e a aprovação das reformas emergencial e administrativa “para ontem”.

“Não há espaço para inação, as reformas são para ontem”, diz em entrevista exclusiva ao Broadcast. “O fato de que a economia esteja se recuperando é nosso maior trunfo. Mas nós não podemos interromper isso ao não fazer nada.”

Sobre os problemas na gestão da dívida pública, que deve encerrar o ano próxima a 100% do Produto Interno Bruto (PIB), e, apesar dos esforços do Tesouro Nacional e do BC para administrar sua rolagem, ele ressalta que não há solução mágica desses dois órgãos que resolva o problema fiscal. “Se as reformas não forem feitas para ontem, os juros sobem, o mercado estressa, a retomada é interrompida e o desemprego aumenta”. Leia, a seguir, a entrevista:

Broadcast: Poderia traçar um paralelo em relação aos estímulos fiscais desta conjuntura de pandemia com o que ocorreu após a crise de 2008?

Ilan Goldfajn: A crise de 2008/09 foi de uma natureza bem diferente do que vemos hoje. O choque de 2008 foi no âmago do sistema financeiro. A solução foi atuar resolvendo o problema sistêmico, com regulações bancárias e para o mercado financeiro. O lado fiscal foi para ajudar a não quebrar. Acaba quando consegue estabilizar o mercado financeiro e fazer com que as instituições financeiras que sobreviveram estejam capitalizadas, voltem a emprestar e, com isso, a coisa volta ao normal. Agora, o choque veio do vírus, é sanitário, e isso implica uma dinâmica e diagnóstico muito diferentes assim como instrumentos distintos do que estávamos acostumados. Vou ser claro: eu acho que nosso problema, em termos econômicos, não é essencialmente a questão fiscal no mundo. O quanto vamos estimular ou não. Não acho que o problema seja dos bancos centrais, o quanto vão fazer ou não o ‘quantative easing’ ou quanto vão reduzir os juros. O âmago do problema é evitar que este vírus contamine e leve a paralisações, a ‘lockdowns’, que adoeça as pessoas e que as pessoas e as empresas não sejam capazes de gerar riqueza.

Broadcast: Mas, de forma geral, ao que parece, a solução acabou sendo de estímulos iguais, não?

Ilan: A dinâmica não foi quando entraram os auxílios, isso foi mitigador. Mas o que determina a atividade para frente também é se vamos conseguir controlar o ‘lockdown’, na segunda onda na Europa, Estados Unidos e no Brasil. Se não conseguir controlar a segunda onda, vai dar ‘lockdown’ e, se isso ocorrer, vai gerar recessão. Depois o mais importante para a economia vai ser colocar todo mundo para trabalhar de forma livre. Como vai fazer isso? Não é através do estímulo fiscal, mas, sim, das vacinas. Não é à toa que o dado mais importante para o mercado atualmente é se a vacina dará certo ou não nos dois anos relevantes. Há uma disputa política de quando essa vacina vai entrar. O que os políticos dizem é muito diferente do que a gente sente na economia. O mais importante é quando esta vacina vai entrar em massa. E até estarmos livres para ir ao cinema, a pegar um avião, a fazer tudo que estávamos acostumados a fazer. É isso que vai fazer a economia a voltar.

Broadcast: A segunda onda, que já ocorre no Hemisfério Norte, pode interferir na recuperação econômica do Brasil?

Ilan: Depende de nós, da nossa capacidade de alertar a tempo para evitar o colapso. Os políticos, os ministérios, as secretarias alertarem o suficiente. Aí também depende da letalidade dessa segunda onda. Quanto de fato vai gerar medo. E parar de conflitos em relação à vacina. Vamos pensar no coletivo. Falo isso do Brasil, mas existe, sim, paralelo no mundo. As pessoas pensam nos instrumentos, políticas fiscal e monetária, mas para a economia é tão importante poder controlar o vírus quanto os mitigadores. Até porque, no Brasil, não temos espaço fiscal para lidar com uma segunda onda da forma como lidamos com a primeira.

Broadcast: Ainda segue em discussão a continuidade ou não do auxílio emergencial…

Ilan: Mesmo sem a segunda onda, nossa dívida já está perto de 100% do PIB e estamos discutindo a necessidade de continuar assistindo os mais vulneráveis para além da pandemia. Isso está difícil porque o País não tem a capacidade de gerar mais déficit no ano que vem, dado que a dívida chega perto de 100%/PIB e há sinais de que essa dívida tem dificuldades de rolagem daqui para frente. Independentemente da segunda onda nós já temos problemas. Se vier, nós vamos ter mais problemas ainda, com a dívida subindo mais. Aí perderemos completamente a nossa capacidade de ajudar. Se não fizermos nada, os gastos e a dívida vão seguir crescendo, o mercado vai perceber os problemas e vai estressar.

Broadcast: Nesse sentido, qual a primeira atitude a tomar agora no curto prazo?

Ilan: Eu não acho ainda que a segunda onda virá com certeza. Se não fizer as reformas, vamos chegar a uma crise no próximo ou no outro ano. Não há espaço para inação, as reformas são para ontem. Acho que é preciso se conscientizar o mais rápido possível de que estamos em uma situação de que as reformas fiscais – a emergencial e a administrativa -, não são opcionais. A emergencial precisa gerar 2% do PIB e a administrativa, que precisa economizar dinheiro para frente, sendo alguma parte imediata. Com isso, os detentores da dívida vão olhar e dizer que vai estabilizar e, assim, dá para rolar essa dívida. Aí os juros caem e a coisa fica muito mais leve.

Broadcast: A partir do momento em que aprovou a reforma já estabilizaria a perspectiva. Um efeito de curto prazo…

Ilan: Exato. Há uma reforma de curto prazo, que é a emergencial. E uma reforma administrativa que é de curto, médio e longo prazos, que tem efeito na confiança de curto prazo. O que não dá para fazer é achar que não há problema, deixar a inação nos levar e, lá na frente, descobrir que não dava para levar desse jeito. Por exemplo: há uma discussão que não dava para fazer nada até acabar as eleições municipais, depois do segundo turno haverá uma discussão que não dá para fazer nada até acabar as eleições no Congresso. Depois se empurra para frente e não acabamos com o problema. Sem contar que temos de determinar o Orçamento e há uma demanda social que vai tornar ainda mais necessárias essas reformas.

Broadcast: O ministério da Economia anunciou uma projeção menor de queda do PIB, para 4,5%. Nesse contexto de adiamento das reformas, essa sinalização de que a economia nem vai retrair tanto, não cai como mais um argumento para seguir adiando soluções?

Ilan: O fato de que a economia esteja se recuperando é nosso maior trunfo. Mas nós não podemos interromper isso. A queda de 4,5% neste ano é basicamente a queda que ocorreu no segundo trimestre, em abril. O FMI falou que cairia 9%, então está recuperando, porque no terceiro trimestre parece que cresceu 9%, e isso é muito forte. Ou seja, ainda dará uma média de 4,5% porque o PIB é uma média, mas há muitos setores que já voltaram ao seu ponto inicial. Já ocorreu a recuperação em ‘V’. Não podemos deixar essa recuperação ser interrompida. Para isso são dois pilares: não deixar o covid nos dominar no sentido de não ter cuidado sanitário, tratar com responsabilidade. E não nos deixar dominar pela inação. Se achar que porque a economia está recuperando há mais tempo, vai dar problema. A dívida seguirá subindo e haverá estresse nos mercados, interrompendo a retomada com desemprego subindo e aumento da pobreza.

Broadcast: O Tesouro Nacional está aí com um problema de rolagem da dívida…

Ilan: Vou repetir aqui algo que tenho falado durante toda a pandemia. Não há solução mágica do BC ou do Tesouro que resolva nosso problema fiscal. Muita gente no meio da pandemia falava que o BC deveria reduzir a Selic a zero para ajudar a economia. Ainda bem que o BC não embarcou em um excesso de estímulo monetário. Hoje já estamos com inflação indo para 3,5% neste ano e tudo indica vai para 4% no ano que vem. Eu dizia que juro zero é um problema no Brasil, pois vamos para uma dívida de 100% do PIB e isso pode gerar um balanço de riscos complicado, uma dificuldade diante da necessidade de rolagem. O BC e o Tesouro podem mitigar, ajudar, oferecer uma mão como estão fazendo agora com as estratégias de leilões, mas se não vierem as reformas, se os gastos seguirem subindo, no fim das contas, os detentores da dívida que somos nós que têm recursos nos fundos, em bancos, cobram mais.

Broadcast: Há uma disparidade entre os índices inflacionários com os IGPs em quase 20% e o IPCA, a 2%. Qual o efeito nocivo disso?

Ilan: Ao longo de vários anos, os IGPs e o IPCA acabam se equilibrando. Uma possibilidade é o IGP voltar no ano que vem. Ou, o que é arriscado e o que me parece que vai acontecer, é que tenhamos um repasse um pouco maior à frente. Termos mantido a inflação baixa durante esses anos, a credibilidade do Banco Central e também o fato de estarmos com capacidade ociosa têm mantido o repasse baixo. Ao contrário do que o mercado acha de que o parâmetro é fixo, que vem lá de fora, e que a inflação vai ficar baixa para sempre, independentemente do que a gente fizer, esse repasse pode aumentar de uma hora para outra. Já estamos observando a inflação pelo IPCA vindo, a expectativa do Credit Suisse é de 3,5% em 2020 e de 4,0% no ano que vem, o que está em torno da meta. Se o fiscal não for equacionado, o que está na meta, vira acima. A projeção do Credit Suisse e a de que os juros comecem a normalizar em junho do ano que vem. Isso considerando um cenário sem estresse.

Broadcast: O que seria esse estresse?

Ilan: Seria chegarmos em junho sem nenhuma reforma, a dívida continuar subindo, os juros de mercado também e nem o juro do Banco Central conseguiria ficar onde está.

Broadcast: Quais os riscos de o País entrar em dominância fiscal?

Ilan: Não vejo problema de dominância fiscal como zero ou um. É uma relação contínua. À medida que a fragilidade fiscal aumenta vai piorando a efetividade da política monetária. E a inflação vai ficando mais difícil de controlar, precisando de juros maiores. Se o Brasil não fizer as reformas fiscais será difícil manter os juros baixos.

Broadcast: Nesse sentido, o ‘foward guidance’ do Banco Central se sustenta?

Ilan: Na minha leitura, o ‘foward guidance’ foi condicional à inflação voltar para as metas, ao fiscal estar ordenado, mantendo o teto de gastos. Ao longo do tempo, me parece que a inflação está voltando às metas também em 2022 e o fiscal ainda segue um desafio.

Broadcast: O volume de estímulos fiscais concedido pelos países avançados não contrata uma crise de dívida à frente?

Ilan: O desafio que o Brasil tem, que é extremo, é um desafio global também. A vantagem lá é que há uma credibilidade, com o Federal Reserve (Fed) assim como o Banco Central Europeu (BCE), que devem manter os juros baixos. A situação fiscal deles não é tão delicada quanto no Brasil, que tem 36% da sua dívida a ser rolada nos próximos 12 meses e a nossa percepção de risco do mercado é maior do que a deles. Nossa NTN-B longa está pagando 4%. Com uma inflação prevista de 4%, paga 8%. O juro real implícito da dívida hoje, levando em conta tudo dá 3%. É diferente do resto do mundo. O nosso crescimento não tem sido mais que 2%. Então a dívida em relação ao PIB sobe. Lá há problemas porque as dívidas são grandes, mas a perspectiva pode ser de juros menores, de que a dinâmica não vai ser tão ruim ou o primário deles pode ser melhor. Eles têm um desafio fiscal e isso pode ser um problema, mas não é tão extremo como o nosso onde não podemos não fazer nada e ver o que vai dar.

As opiniões aqui expressas são do autor e não refletem necessariamente as do CDPP, tampouco as dos demais associados.