Estadão
Às vésperas da reunião do Copom, crescem as pressões para que o Banco Central indique o início do ciclo de redução da taxa Selic. Como não gosto de “apostas”, não vou discutir quando isso ocorrerá, limitando-me a avaliar, apenas, em que patamar deverá estar a taxa de juros quanto o ciclo tiver terminado. É essa a taxa de juros que determinará quanto a economia poderá crescer a partir do momento em que a inflação estiver na meta.
Sabemos que quando as taxas atuais e esperadas de inflação forem iguais à meta, o PIB atual será igual ao PIB potencial, e a taxa real de juros de mercado será igual à taxa neutra. Sabemos, também, que a taxa neutra de juros não é uma constante da natureza. Ela cresce com o aumento dos gastos públicos e da relação dívida/PIB. Contrariamente ao que ocorre nos EUA, onde as taxas de juros dos títulos públicos são livres de riscos associados à solvência do governo, no Brasil esse risco existe, e flutua de acordo com a qualidade da política fiscal.
Antes da Emenda Constitucional que aprovou o Teto de Gastos, em 2016, as taxas das NTN-B estavam em torno de 6% ao ano, e após a aprovação caíram para perto de 3%. Atualmente, embora a aprovação do Novo Arcabouço tenha eliminado o risco associado a um crescimento “explosivo” da relação dívida/PIB, tais taxas se situam em torno de 5,8% ao ano, próximas do que eram antes da vigência da “regra do teto”. A existência de um prêmio de risco sobre os títulos públicos coloca um piso que limita a queda da taxa Selic.
O que ocorre se o Banco Central desprezar a existência desse prêmio, e para satisfazer os desejos do governo colocar a taxa Selic em um patamar abaixo do determinado pela soma da meta de inflação com a taxa real de juros dos títulos públicos? Como os investidores não estão dispostos a comprar títulos cujas taxas não compensem o risco incorrido, o Tesouro não conseguirá vender a soma dos títulos necessária para cobrir os vencimentos e financiar o déficit primário, e estaremos diante de uma inflação fiscal.
Na determinação da taxa de juros o Banco Central tem um papel importante. Se a inflação supera a meta e as expectativas estão desancoradas terá que elevar a taxa de juros, reduzindo-a quando a inflação começar a ceder e ocorrer a reancoragem das expectativas. Mas não tem poder na determinação da taxa de juros ao final do ciclo de ajuste monetário. Esta é a taxa real de juros que, se for alta, inibirá o crescimento, e a responsabilidade por sua magnitude depende da qualidade da política fiscal, e não do Banco Central
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